96.一位老牌“基金买手”谈FOF审美（下）

本期是杨老师和【不止投资】主理人靳佳的对话。节目录制于2024年下半年，培鸿老师滔滔不绝一口气录了三个多小时，从当年在天则研究所的群星灿烂，到社保期间的跌宕起伏，再到现在容光的配置2.0框架，培鸿老师知无不言言无不尽，系统的阐释了他对于资产配置的理解。在我看来，资产配置其实有三个层次：一是know what，知道配置是什么；二是knowhow，知道怎么做；第三个层次是know why，知其然更要知其所以然；期望对大家有些启发，enjoy嘉宾:杨培鸿:容光投资FOF投资经理，曾历任社保、中投和大型公募基金，从事FOF投资和资产配置十余年​​时间码索引​​ 茅台案例：00:09-04:59 财务造假分析：05:21-07:53 FOF筛选逻辑：13:43-15:59 违约债策略：26:05-28:17 量化策略批判：29:14-36:16 航空股陷阱：36:16-38:05 长期持有逻辑：38:05-42:06一、投资理念与市场观察​​​​1. 长期投资与短期波动​​ ​​茅台案例​​（00:09-04:59）杨：假设自茅台上市（2001年）满仓持有，年化回报率超30%，但期间经历多次大幅回撤（如2008年跌60%、2012-2015年跌60%）。强调长期持有优质资产的必要性，短期波动难以避免，但常识和对商业本质的理解是关键。对比实业与投资：做过生意的人更易理解企业经营风险（如原材料成本虚报、管理层舞弊）。 ​​财务造假案例​​（05:21-07:53）以某公司财务造假为例，指出仅依赖报表数据易被误导，需结合商业逻辑（如营收与成本的合理性）判断企业真实价值。提及蓝田股份案例，强调未深入调研行业（如现金流异常却无银行合作）可能导致误判。​​2. 商业理解的重要性​​ ​​房地产行业对比​​（07:53-10:59）恒隆地产精细化运营 vs. SOHO中国分割租赁模式：长期主义与短期投机的差异。恒隆创始人陈启宗通过精细化运营维持品质，而SOHO中国因过度分割租赁导致资产贬值。​​二、FOF策略解析​​​​1. 管理人筛选逻辑​​ ​​核心原则​​（13:43-15:59）​​“一和零”筛选法​​：优先剔除不合格管理人（如投机风格、缺乏长期验证），再精选优质管理人（如邓晓峰等具备深度认知与跨行业能力的选手）。​​能力圈与审美局限​​：管理人需专注特定领域（如消费、医药），避免盲目扩展能力圈导致决策失误。​​2. 资产配置比例​​ ​​权益类为核心​​（22:33-24:59）80%以上配置主观多头价值投资基金，聚焦长期竞争力强的企业（如茅台、腾讯）。 ​​债券与另类资产​​：违约债投资（如华晨、永煤案例）：通过计算企业破产清算回收价值获取超额收益，但需承受流动性风险。商品CTA策略：谨慎看待，认为其收益特征接近债券，且依赖产业经验而非技术分析。​​三、风险管理与市场认知​​​​1. 波动与持有期限​​ ​​长期视角​​（38:05-42:06）股票投资需做好12年以上的持有准备，避免在市场高位追涨（如2007年、2015年入场）。强调“买便宜货”原则，避免在泡沫期入场；下跌周期中需逆向布局，而非恐慌抛售。​​2. 策略局限性​​ ​​FOF策略适配人群​​（43:19-47:16）适合接受波动、追求长期复利的“正经人”，需匹配个人财务状况（收入稳定性、负债率等）。拒绝伪策略：如量化CTA、雪球产品等短期高收益策略，本质是监管套利或不可持续的风险暴露。​​四、投资策略辨析​​​​1. 价值 vs. 成长​​ ​​成长股定义​​（15:00-18:43）需满足“高质量、可持续、高速”三要素（如亚马逊、茅台早期），而非简单归类为TMT行业。国内现状：多数成长股基金实为行业轮动或景气度投机，缺乏真正穿越周期的能力。​​2. 其他策略评价​​ ​​量化策略​​（29:14-36:16）国内私募量化短期业绩亮眼，但公募量化受限于监管与资源，长期难以持续。航空股陷阱：行业同质化竞争严重，非好生意（如票价受政策管制、成本刚性）。​​五、其他要点​​​​1. 研究方法论​​ 深入行业调研（如体育鞋服产业链），与从业者交流获取一手信息，避免依赖券商研报。 通过财报与管理层访谈交叉验证，关注核心竞争力（如品牌护城河、管理效率）而非短期数据。​​2. 学习与进化​​ 向顶尖投资者（如段永平、陈志武）学习，借鉴其底层逻辑而非表面技巧。 持续迭代认知，避免陷入“数据陷阱”（如过度依赖历史回测指标）。​​六、对话亮点摘录​​ ​​关于“伪策略”的批判​​：杨：若有人承诺8%回报、2%回撤，“我绕着走”。真正的投资需符合常识，短期高收益策略不可持续。 ​​关于资产配置​​：主持人：家庭资产配置需根据收入稳定性、负债率个性化调整，切忌盲目抄作业。 ​​关于投顾行业​​：杨：国内投顾行业缺乏道德约束，部分从业者以销售为导向，损害投资者利益。加入星球社群，文字稿和PPT在知识星球社群内。欢迎进入社群交流播客相关问题【风险提示】：本节目音频内容以及文字信息均不构成投资建议，投资有风险，投资需谨慎。以上内容仅供参考，不预示未来表现，也不作为任何投资建议。其中的观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。一切问题咨询可联系(微信)：cwzy20230605加入星球社群，文字稿和PPT在知识星球社群内。欢迎进入社群交流播客相关问题【风险提示】：本节目音频内容以及文字信息均不构成投资建议，投资有风险，投资需谨慎。以上内容仅供参考，不预示未来表现，也不作为任何投资建议。其中的观点和预测仅代表当时观点，今后可能发生改变。一切问题咨询可联系(微信)：cwzy20230605

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