·本期话题·1）黑石“十大惊奇”、经济学人和高盛2023年全球宏观展望2）美国2024年大选会出现意外“黑马”吗？美国政局如何影响世界和中国？3）美联储加息至何时？美国和全球到底还衰不衰退了？4）2023年，亚洲经济将举步维艰？5）从推特的“挣扎”看全球科技行业的未来·对话文稿·01黑石“十大惊奇”、经济学人和高盛2023年全球宏观展望小跑：在新年伊始，各大机构都开始今年的宏观预测，各家都会出一个榜单：比如“高盛十大主题”、“美银十大市场机会”、“大摩十大风险”等。我记得曾经和胡老师聊到过，“做预测”是一件风险很高的事情，因为很可能会被打脸。尤其是在当下，很多政治、经济、科技和行业领域都在进行范式转移，很多我们以前深信不疑的规律，都已经不太适用了。但是点评一下别家的预测似乎是一个更“安全”的做法，因为我们可以对比各家的核心观点，批判性地比照和分析。所以今天我总结了几家机构的“预测”内容，请胡教授点评一下：2023年机构预测哪家强？黑石（Blackstone）有个著名的惯例——“十大惊奇”预测，每年市场相关人士都会关注。“惊奇事件”定义为：在投资者认为发生概率在三分之一左右的事件中，黑石预测概率达到5成以上的事件。今年是第38次发布，“货币紧缩、经济衰退、股价复苏”成为主要主题。我选择了其中3条，并对比了经济学人和高盛的预测，和胡教授一起讨论。图片来源：日经中文网02美国2024年大选会出现意外“黑马”吗？美国政局如何影响世界和中国？小跑：今年，排在黑石“十大惊奇”首位的是：在2024年美国总统大选之前出现新的强有力候选人。如果美国民主和共和两党此前均未设想到的新候选人出现，这一预测将成为现实，总统选举或将久违地出现有趣的局面。经济学人也对美国政治和2024年选举季做出了类似的预测：未来几年，提名之争可能使国会的共和党人产生分歧，对共和党总统提名的长期争斗，也有可能在下次选举前造成党内分裂。似乎预测共和党一端会有不小的麻烦。当下最激烈的争斗可能发生在共和党内部。您怎么看美国政治？会出现一个神奇的 “黑马”人物吗？胡捷：我觉得黑石挑这样一个话题，然后做出一个所谓“超出常规值”的预测，还是比较安全的。因为在美国各次总统选举当中，其实经常会出现“黑马”。特朗普本人就是一匹“黑马”。对于2024这一届，大家现在常规的看法是拜登和特朗普两人对决。但实际上，这两个人现在都面临比较大的问题。拜登最大的问题是年龄，已经80岁了，而且身体状况也不太好。特朗普还赏给老爷子一个外号“Sleepy Joe”。如果没有这些问题，他作为民主党候选人参选基本上是确定的。然而有了这些问题，拜登能不能出来参选，现在要打一个大大的问号。如果要细数起来，民主党内的候选人，十个左右是有可能的。共和党呢？现在来看名望最高的还就是特朗普。首先，在普通选民当中，他依然有威望，目前来看任何人的拉票能力都不如他。可是，一个很大的问题在于他的行事风格完全超出传统建制派的常规，建制派其实很难容纳他，但暂时也拿他没有办法。这就产生了一个深层的矛盾：从共和党自身长远和总体利益角度，并不希望特朗普出来代表共和党参选，但是共和党的普通选民又拥护他。这个矛盾的张力，随着大选日期接近，一定会变得更加紧张，并会以某种方式表现出来。大家如果注意到这次美国国会中期选举，就出现了很戏剧的一幕：共和党已经赢得了众议院多数，按照常规，多数党应该选出一个自己的“发言人”，但很奇怪的是，这次选不出来了。为什么呢？因为共和党内部不团结了。后来经过很多轮纠结之后，特朗普出面，说服了极端的20几个人，才使得僵局得以化解。这反映出：第一，共和党内部是分裂的，而且程度还比较深，有可能在很多问题上会发生不可调和的冲突；第二，我们可以看到特朗普在整个局面中还是有主动回旋的空间。在这种情况下，常态也可能是特朗普代表共和党参选，但也有可能，甚至是相当大的可能，特朗普最后不是他们最理想的候选人。有一篇报道列出共和党方面有16个值得关注的潜在参选者。而且，别忘了还有一个独立候选人Bernie Sanders。加上民主党潜在选手（约10人），就有27种可能了；再加上内部深层的不确定性，美国2024年的政治游戏确实非常值得一看。所以黑石选这件事来预测，不确定性真的蛮大。小跑：那2024年这出大戏会给美国以及世界带来什么影响呢？胡捷：肯定会给我们带来很多不确定、甚至戏剧性的情况。首先，对于美国，选举结果对经济有影响，但影响不大。总体而言，美国这个经济体是一个“自我独立运行”的经济体，行政当局其实对经济的影响力非常有限，行政端的工具和手段也都非常有限。行政最主要的工具就是财政政策，但财政政策又取决于国会；而国会又往往不是一党占据，而是受制于两党，因此不管哪一党人当了总统，他们在经济上所能作为的空间是比较小的。在美国“广义政府”的概念里，对经济影响比较大的是美联储。美联储基本独立运作，它能控制货币政策，决定量化宽松还是紧缩，对经济的影响非常直接而重大。对比之下，经济倒不必太担心会受总统选举结果影响。但是两党在社会问题上的看法，包括移民、堕胎、控枪、福利问题上的分歧就非常大了。另外还有外交，在外交问题上两党也有相当大的差异。比如特朗普执政时，就带有比较强烈的孤立主义倾向，提出“美国优先”。至于对中国的潜在影响，我觉得不管谁当选，美国对中国的政策基调不会变化。这四五年来，美国国内从两党、政界、学界、实业、金融等各界的互动当中，逐渐形成了一些共识，也就是对于中国的认知，而这些认知跟四五年前有很大的不同。在某种意义上，甚至全社会都形成了共知。所以，美中政策基调是不会变的，也就是“有竞争，有合作，甚至某些问题上可能有对抗”。所以我们必须清醒认识到这一点，无论是化解还是争取，做出对我们最有利的准备和权衡。小跑：听完胡教授的分析，我觉得现在不管美国大选是不是“惊奇事件”，我们都可以镇静地去面对了。我前两天看了特朗普宣布参选的演讲，一个多小时，主要还是夸耀自己当总统时的政绩，批评拜登过去两年的执政。演讲依然很有煽动性，他还是很了解基层保守派最关心的问题，如移民和犯罪。并且也还保持那捉摸不定的风格和媒体吸睛能力。但热度似乎没有当年高，毕竟国会骚乱的阴影大家还记忆犹新，更何况他还有一脑门官司。说到对手，目前媒体比较关注的是一位“冉冉升起”的政治明星——佛罗里达州州长罗恩·德桑蒂斯（Ron DeSantis），刚刚以压倒性的胜利连任州长。虽然他还没表态要与特朗普竞争，但共和党的很多金主似乎已开始将重点转向德桑蒂斯，所以还真是看点很多。胡捷：每四年一次的美国大选确实看点很多，但我们还是应该看到竞选游戏背后稳定、更长远的东西。其实美国的政治是有规律可循的，最终都会由美国的国家利益主导。不管是哪一位上台，中美之间一些根本性问题是一样的。我们需要更多从这个角度去把握两个国家之间的关系。03美联储加息至何时？美国和全球到底还衰不衰退了？小跑：对金融市场来说，今年最大的话题依然是美国联邦储备委员会（FRB）的加息持续至何时、达到何种程度。黑石的“十大惊奇”预测是：加息速度将与通货膨胀展开博弈，由于这种博弈，货币紧缩可能出现长期化，导致美国经济陷入温和衰退的风险增加。对比其他机构的观点就很有意思了。我看了一下，华尔街最乐观的预期来自高盛。高盛的首席经济学家Jan Hatzius预计美联储不会在2023年降息，原因是他对美国经济非常乐观，认为有能力避免衰退。货币政策收紧虽然会限制劳动力市场、抑制GDP增长，但不足以引发经济衰退。这似乎也与最近表现非常好的就业、CPI和GDP数据相呼应，“软着陆”（soft landing）的声音越来越大。所以展望2023年，即使再加息，高盛认为也只会再加75个基点；经济下滑的几率为35%。而对比世界大型企业联合会最近进行的CEO衰退调查，CEO们反而没那么乐观，认为陷入衰退的几率为60%-65%。而经济学人就更加悲观，它预计2023年美国的消费支出和固定投资将会下滑，主要因为美联储大幅加息、其他国家持续高通胀和增长放缓（主要指欧洲和中国这两大关键市场）。所以它预计美国GDP将在2022年底到2023年初出现两个季度持续收缩。您怎么看？胡捷：这几家的预测看上去好像差异很大，但梳理一下，主要思路还是一致的。具体来说有两条主线。第一条是加息的路径：接下去美联储到底想干什么，怎么干？第二条就是对整个宏观经济的影响。具体来说，我们特别关注的一个点，就是会不会产生一个所谓的“硬着陆”，也就是各项指标急剧恶化的情况。我先说说自己的预测，作为基准点，作为其他几家观点的参照。我个人预测今年有三次加息，而且每一次都是常态的步伐。上半年到五月份会有三次加息，每次25个基点，一共75个基点，基准利率提升到5.0%-5.25%的水平。这个加息路径是我提供的一个基准点，大家和别人的预测对比，就知道是偏乐观还是偏悲观。这三次之后，我们还可以考察会不会有第四次加息，这要到年中时再看一下。我们再来分析第二个点：对宏观经济到底会产生什么影响？我个人倾向不会产生硬着陆。按照IMF的预测，今年美国经济增长大概是1.7%，全球2.7%。我个人要悲观一点，认为美国GDP增长应该是0～1%之间，大概率是0.5%以下。因为加息之后，它的后续效果会逐渐显现，而去年强度比较大的加息都是在下半年以后。所以对经济的抑制作用还没有完全释放。虽然0.5%这个数字不太好，但与去年相比没有进入负增长，因此这个指标并不算太差。另外，它3.5%的失业率目前来看还是历史上最好的，已经低于自然失业率了（4-5%）。但是明年随着整个经济的疲弱，我觉得失业率会上去，到4%-5%之间。黑石的预测偏悲观，认为会有硬着陆的可能性。而高盛比较乐观，认为软着陆的可能性比较大。我个人比较倾向高盛的观点，但不太同意它关于加息路径模棱两可的说法。去年剧烈加息之后，整个经济秩序并没有发生大的混乱，基本上是有序接纳了这个范式转换，这是比较好的。今年，虽然我预计加息会延续，但是节奏会回归到常态，也就是每次25个基点。这在一定程度上也反映出，美联储对自己前年底的判断后悔了，想赶紧踩一下刹车，不是万不得已不会一脚踩得特别猛，而希望一点点的减速。这样经济体就不会出现太多的不确定性。这也是我认为软着陆的可能性大于硬着陆的另一个原因。042023年，亚洲经济将举步维艰？小跑：黑石和经济学人有提到：如果美国的经济会放缓、衰退，原因是受欧洲和亚洲（主要是中国）市场拖累。也就是说它们认为今年亚洲市场的情况会比较糟糕，经济学人还用了个词“举步维艰”，有点惊悚。主要观点是：随着欧盟步入衰退，以及美国经济大幅度放缓，亚洲持续这么多年的强劲出口会掉头向下，内需前景也不容乐观，反过来有可能会影响美国的复苏。而高盛觉得率先加息的新兴市场会表现很好，除中国和日本外，亚洲主要央行均在2022年上调了政策利率，抗击通胀并支撑本币。中欧、东欧和拉美一些国家通胀已开始回落。您觉得真的会这么糟糕吗？胡捷：明年全球的经济都会降温——这是一个大的背景，亚洲肯定也不可避免。欧洲的情况跟美国某种程度上很像，一个是受通胀困扰，同时又直接面临能源问题。明年欧洲有没有可能比美国降得更猛？这是有可能的。欧洲经济对俄能源依赖比较大，现在正在经历整个产业结构、供应链重组的痛苦调整，整体经济成本提升。加上加息的影响，美国相对困难的时期已经快过去了，而欧洲最困难的时候可能在今年才能到来。亚洲去年总体而言，没有受到像欧美一样的高通胀困扰；今年面对全球经济下行，出口肯定会受到影响，所以日子不好过是肯定的。而中国今年的表现一定会比2022年好。2022年，即使在疫情的困扰之下，也达到了3%的GDP增长；2023年一定会更高，可能是5%以上，今年会是亚洲版图中相对较强的一块。小跑：正是由于这些不确定因素，今年还是很值得期待的。至少市场一定会很活跃，不会像去年，只是一路向下。胡捷：说到市场，因为美联储加息的路径基本已经明确了，一个重大的不确定性也就消失了，这很快就会反映在资产价格里，后续的资产价格不会一路往下。乐观估计，今年上半年美国的股市就会见底。更谨慎一点，三次加息结束以后，5月左右就见底了。05从推特的“挣扎”看全球科技行业的未来小跑：我们最后“八卦”一下马斯克老师和他刚刚收购的推特，也管中窥豹，看一看全球科技行业今年会如何表现。黑石的第十条“惊奇”清单，预测了马斯克收购的推特（Twitter）的前景。认为虽然出现广告主撤退、债权人怀疑公司前景的状况，但马斯克的经营改革将走上正轨，业绩将在年底之前复苏。这个预测很有意思。因为现在大家普遍认为推特的前景非常暗淡。首先，他拼命地裁员，今天早上看到消息，他自己说Twitter现在有3000多名在岗员工，也就是说他已经砍掉了一半以上。如此大规模裁员，很多核心员工也被裁掉了，再加上市场对马斯克的很多改革措施，比如说把特朗普重新邀请回来，广告主的抗议并撤退，债权人开始怀疑公司前景等的看法都很悲观。黑石的预测却是和市场主流观点相反。我觉得也挺反映出它对整个科技行业的展望。胡教授怎么看？胡捷：推特之所以比较值得观察和讨论，因为有政治因素在里面，如果只是一家纯粹商业公司，可能争议没那么大。马斯克是看到了公司经营上的很多不合理之处，想通过收购进行改造。首先，运作效率太低，人浮于事。推特原来推崇的是宽松、温馨、自由的硅谷文化，不会“996”，马斯克认为这从商业上讲是低效的。第二，产品很差。他经常说推特应该向微信学习，不仅用户体验好，还是个超级应用，无所不包；而推特保守老套，商业模式太过单一，没有广开财路，界面和功能还很烂。如果我们不考虑人文关怀之类的问题，在商言商，我觉得他的观察和想法基本是靠谱的。然而他在推进这些想法落地、进行改造的时候，遇到了很大的障碍。这些障碍如果处理不好，有可能颠覆他整个计划。第一是裁员。他曾经口出狂言，说要裁掉90%。但裁员太猛可能会遭到很大反弹，就像治疗癌症，一刀下去把整条胳膊切了，留下来的员工士气都会受到很大打击。另外，动作太猛，能不能保证持续正常运营，还是要仔细考量的。第二就涉及到政治因素。在商业化改造，提升效率的同时，他有可能触动了政治神经。美国大部分高科技公司都是偏向民主党的，认同民主党所强调的一些理念，包括认同平台上是应该有言论审查的，极端的情况就是封杀特朗普。而马斯克认为这第一违背了宪法精神，第二从商业上讲没必要——我就是一个商业平台，怎么赚钱怎么干，我为什么要卷到这些政治考量当中去？这种改革显然不能被民主党阵营接受，于是就去动员广告商，不要在推特投放广告——这就是政治因素导致的经营困难。如果这个坎不能过去，可能会颠覆整个改造过程。我个人觉得，美国毕竟还是一个市场经济国家，最终还是由商业逻辑主导整个市场竞争。而目前来看，Twitter还没有特别强有力的竞争对手，暂时没有替代品。所以Twitter有市场地位，商业改革逻辑合理，只要能熬过政治势力的围剿，应该是能够成功的。至于黑石预测的“年底扭亏为赢”这件事有没有可能呢？如果我们看数据是有可能的。Twitter过去两年是亏损的，疫情爆发第一年亏损最大，亏损十多亿美元；但是2021年的亏损已经缩小了很多，大概两亿美元左右。而2022年马斯克接手之后，大手笔裁员，应该把成本砍下不少，2022年的数据应该不会太差。而今年（2023年），它的成本肯定还是很低，那么关键就在于新的收入。而新收入产生之前，现存的收入（广告）会不会产生大幅下降？值得观察。我个人认为只要美国还是一个商业社会，广告商就会左右权衡，推特平台上依然有这么多流量，最终从商业角度，广告商们的“离开”最终很有可能是“雷声大雨点小”。如此一来，黑石的预测还是有一点道理的。小跑：Twitter的情况是不是也反映出整个科技行业的状态？不只是美国，甚至是国内科技行业的一个隐喻呢？我今天看到一个评论，说今年春晚的广告除了微信好像只有白酒。而往年都是各种互联网企业大量投放广告，看来今年实在是不行了。按照刚才您分析的整个逻辑，如果推特有望在今年年底复苏，美国、全球、包括我们的科技行业是不是都有希望了？胡捷：对于美国科技行业裁员，我个人并没那么悲观。如果你仔细看这些科技巨头的盈利，有些公司确实出了问题，比如Facebook亏损就比较大；但其他几个巨头基本上都是盈利的，并没有很糟糕。但是大家为什么要裁员呢？第一，预见到整个经济下行的趋势，未雨绸缪。第二，过去几年的扩张未免也太激进，现在要收缩也是正常。裁员也要讲“时机”，如果公司在盈利的时候裁员，就一定会受到社会各方面的压力。达沃斯经济论坛上提出了一个新理念：“利益攸关方资本主义”（Stakeholder Capitalism），提倡公司运营过程中不能仅仅追求股东利益最大化，而应该把所有人的利益都考虑进去。但是在经济下行，“硬着陆”、“衰退”预期四起的环境下，一旦有Facebook这样的同行打响裁员第一枪，大家就会迅速跟上，利用这个时机削减成本。管理学上有个“垃圾桶理论”，如果有一件不好的事发生，你今天必须要处理，那就干脆把几件坏事一起堆到这个“垃圾桶”里去处理。你今天要向老板汇报个坏消息，老板肯定很生气，既然如此，就把以前所有不敢汇报的坏消息一起告诉老板，一次性挨骂。可千万不要每天汇报一个坏消息，老板肯定受不了。“垃圾桶理论”在会计处理上也经常被用到。如果你发现今年突然有个大亏损，那很有可能是前几年的亏损一直没敢报，这次搂不住了，干脆一起报。小跑：胡教授的比喻很形象。今天受益匪浅！其实不管是经济恢复、还是一个行业的恢复，我觉得都和身体恢复类似。刚刚“阳康”之后，肯定会有一些奇怪的反应和身体的不适应，那是因为我们还需要一定的时间恢复，应该允许身体指标的波动。随着时间推移，肯定会慢慢恢复正常。胡捷：是的。当我们去观察现实，或者听别人预测的时候，也应该有一个“基准线”，来帮助我们定位到这些指标的“波动”和潜移默化的变化。— End —来源 | 高金智库编辑｜坛子坛友群：请添加坛子微信（BKsufe）

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